Nel 1° semestre 2021 l’attività di M&A su scala mondiale ha raggiunto livelli record, con un +30% in termini di volumi.

IL METODO DELLA VALUTAZIONE RELATIVA HA COME OBIETTIVO QUELLO DI MISURARE UN’ATTIVITÀ SULLA BASE DEI PREZZI CORRENTI DI MERCATO DI ATTIVITÀ SIMILI

Con il termine “Mergers and Acquisitions”, o se vogliamo dirlo in italiano “Fusioni e Acquisizioni”, comunemente abbreviato con l’acronimo M&A, si intendono, nel diritto commerciale anglosassone, quelle operazioni di trasferimento del controllo di partecipazioni nel capitale di una o più società. Nel diritto anglosassone quindi i termini Fusione e Acquisizione sono spesso usati in modo intercambiabile mentre nella legislazione italiana identificano operazioni diverse. L’acquisizione configura il trasferimento in tutto o in parte della proprietà delle partecipazioni (azioni o quote) di una società (per fare un esempio recente Banca Intesa su Ubi Banca), mentre la fusione prevede la compenetrazione di due o più società che estinguendosi danno origine ad un’unica nuova entità (fusione propria ad esempio la fusione
tra PSA e FCA che ha originato Stellantis). Nel 1° semestre 2021 l’attività di M&A su scala mondiale ha raggiunto livelli record, facendo registrare un +30% in termini di volumi rispetto allo stesso periodo dell’esercizio precedente, per un controvalore di quasi 2.500 miliardi di dollari. A trainare le operazioni sono stati i settori dell’Healthcare (+50%) e TMT (+46%). Secondo le analisi di PwC, l’attività di investimento è stata stimolata dalla liquidità nei portafogli degli operatori di Private Equity e dal contributo delle SPAC, soprattutto sul mercato americano, che hanno reso ancora più effervescente il mercato delle fusioni e acquisizioni. A livello italiano, l’attività M&A nei primi 6 mesi del 2021 ha confermato il trend di ripresa già iniziato nel quarto trimestre 2020, con una performance positiva nei volumi in tutti i settori.

Le fusioni e le acquisizioni di società ovviamente comportano la necessità di individuare il valore degli assets scambiati e, a questo fine, assumono sempre maggiore importanza i metodi di valutazione utilizzati dagli esperti del
settore. In linea di massima, le valutazioni delle aziende sono fondate sulla capacità di queste di generare flussi di cassa che, opportunamente attualizzati, tengano conto della crescita attesa, del profilo di rischio della struttura finanziaria della società e del rischio di mercato in cui la società opera. È di tutta evidenza la complessità di questo tipo di valutazione che si basa su Business Plan di medio-lungo periodo che per loro natura devono poggiare su assunzioni e previsioni di accadimenti futuri, incorporando un notevole grado di incertezza. La pratica professionale pertanto ha individuato altri metodi di valutazione che risultano più pratici e che sono sicuramente molto più utilizzati dagli
esperti del settore. Il principale è senz’altro quello della valutazione relativa, o valutazione sulla base dei MULTIPLI che ha come obiettivo quello di valutare un’attività sulla base dei prezzi correnti di mercato di attività simili. Se ci pensiamo bene questo processo valutativo non è molto diverso da quello che ciascuno di noi applica nella propria vita di tutti i giorni. Si valuta un’attività in base a come sono prezzate sul mercato attività con caratteristiche simili. Se dobbiamo acquistare una casa, ad esempio, decideremo di pagare una certa somma osservando i prezzi pagati per abitazioni dello stesso tipo nello stesso quartiere.

Se i nostri figli sono dei collezionisti di figurine decidono quanto sia opportuno “pagare” (o quante figurine scambiare) per ottenere quella della loro squadra del cuore in ragione degli scambi già avvenuti tra compagni di classe in un dato periodo. Lo stesso si dica per l’acquisto di un’auto e così via. Valutazioni di questo tipo sono relativamente semplici se applicate ad immobili o figurine, un po’ più complesse se l’oggetto di valutazione è una società o una sua partecipazione al capitale.
Pertanto con questo metodo di valutazione occorre eseguire due passaggi fondamentali:


1) individuare attività comparabili;


2) rapportare i prezzi di mercato ad una variabile comune in
modo da renderli confrontabili.


Questo secondo passaggio, che nel caso del prezzo di un’abitazione potrebbe voler dire individuare il costo al metro quadrato, nella valutazione di un’azienda consiste nel convertire il prezzo della stessa in multipli di utili o di altra grandezza di bilancio. La grandezza di bilancio generalmente utilizzata è l’“EBITDA”: si tratta di un acronimo inglese che sta per “Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortisation”. In sintesi, è il nostro Margine Operativo Lordo.
È di tutta evidenza quindi che il valore di una società, o di una sua partecipazione al capitale, sarà tanto maggiore quanto il multiplo utilizzato nella valutazione delle operazioni di M&A comparabili sarà più elevato. Solitamente questi multipli hanno un andamento in linea al PIL e, di conseguenza, le valutazioni delle società ed i prezzi che gli operatori di mercato sono disposti a pagare per le partecipazioni al capitale sono più alti in periodi floridi e più bassi in periodi di crisi. Il grafico qui sopra evidenzia l’andamento dei multipli utilizzati nelle valutazioni delle imprese italiane negli ultimi 24 anni. Ci si aspetterebbe così di leggere un calo dei multipli applicati alle operazioni che seguono la flessione del PIL a causa dell’emergenza COVID 19, così come successo per la crisi del 2009 o la flessione del 2012, ma eccezionalmente così non è!

La spiegazione è che i multipli risentono in buona sostanza di due fattori fondamentali: il rischio e la crescita. Il rischio può essere determinato in ragione del costo del debito e la crescita è generalmente identificata con il fatturato delle società. Durante la pandemia i Governi hanno posto in essere politiche fiscali e creditizie tese, rispettivamente, a garantire la crescita di fatturato e la riduzione del rischio credito. In primo luogo, concedendo stimoli all’attività di diversi settori economici trainanti (si pensi in Italia alla concessione dei Bonus edilizi che hanno notevolmente sostenuto la crescita delle imprese di settore); in secondo luogo, prestando garanzie agli istituti di credito per favorire l’accesso al credito da parte delle imprese (Decreto liquidità e garanzie Sace), scongiurando i rischi di default ed allo stesso tempo riducendo il costo del denaro. Ecco allora spiegato lo strano andamento dei multipli che risultano inusualmente alti per la situazione economica attuale grazie agli interventi dei Governi supportati dalle banche centrali.

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